在全球资本争相涌入日本股市淘金之际，日元汇率却在离奇大跌。

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截至5月29日19时，日元兑美元汇率徘徊在140.26附近，盘中创下去年11月以来的最低点140.91。

“这的确相当反常。”一位外汇经纪商向记者分析说。仅在5月19日当周，涌入日本股市的全球资本超过7万亿日元，理应支撑日元兑美元汇率明显回升。

记者多方了解到，日元汇率之所以无视全球资本涌入日本股市而持续大跌，一个重要原因是美联储进一步加息预期升温令美元指数反弹至3月下旬以来的最高值104.25，令日元汇率承压。

“但这不足以解释3月下旬以来日元跌幅为何远远超过同期美元涨幅。”这位外汇经纪商向记者直言。3月以来，日元兑美元汇率的累计跌幅超过7%，但同期美元指数涨幅仅有约1.8%。

在他看来，这背后，可能是海外资本没有直接动用大量本金投资日本股票，而是借入低息日元放大资金杠杆再投资日本股票，此举导致日本供应明显增加，拖累日元兑美元汇率出现额外的大幅下跌。

一位参与投资日本股市的华尔街对冲基金经理告诉记者，相比美元动辄逾7%的拆借利率，当前日元拆借利率不到0.7%，令他们持续借入日元并直接加仓日本股票ETF产品。

值得注意的是，随着日元兑美元汇率再度跌破140，金融市场开始猜测日本央行会不会干预汇市“力挺”日元。毕竟，在去年9-10月日元兑美元汇率跌破145整数关口后，日本政府累计动用9.1万亿日元（约650亿美元）力挺日元。

“目前日本经济状况不同于去年9-10月。”这位华尔街对冲基金经理向记者分析说。一是当前日本贸易赤字远远低于去年10月，且日本经济处于明显复苏阶段，日本央行认为日本经济基本面决定了投机资本未必敢大举沽空日元套利；二是相比去年9-10月日元大幅贬值重创了日本中小企业经营状况，如今日本众多企业经营相对稳定，也令日本央行无需入市干预“护航”日本企业发展。

记者获悉，目前多数海外投资机构均认为当前日元大幅贬值仅仅是“短期现象”，随着下半年日本央行或调整极度宽松的10年期国债收益率曲线控制货币政策（Yield Curve Control, YCC），大量日元套利交易资金将回流日本，引发日元汇率明显回升。

“这恰恰是海外资本（投资日本股票）最愿看到的局面。一旦日元汇率大幅回升，他们就逢高抛售日本股票，将日元兑换成更多美元离场，收获股市与汇市的双重高回报。”上述对冲基金经理分析说。

日元缘何逆势大跌

在多位业内人士看来，5月中旬以来日元兑美元汇率无视全球资本涌入日本股市而直线大跌，着实令人“看不懂”。

更令他们疑惑的是，全球资本持续涌入日本股市，未能扭转投机资本对日元的沽空押注。

据美国商品期货交易委员会（CFTC）发布的最新数据显示，截至5月23日当周，杠杆基金持有日元空头合约增至53706份，创下去年6月以来的最高水平。

“目前，多数华尔街投资机构对此的解释是，美联储超预期加息令美元明显回升，促使投机资本加大日元的沽空力度。”上述外汇经纪商向记者透露。但这个观点很快遭遇更多反驳——因为在5月美债违约风波持续发酵期间，日元同样没能发挥传统避险货币的作用。

在他看来，两大深层次原因导致日元汇率大幅下跌。

一是日元央行迟迟没有调整YCC货币政策，加之欧美央行持续加息，导致日元对欧元美元的利差劣势进一步扩大，吸引日本本土投资者纷纷借入更多日元，再兑换成欧元美元投资欧洲美国国债套取更高的无风险利差收益。但此举导致日元空头头寸持续增加，因为这些日元利差交易者希望日元汇率持续下跌，让他们的欧元美元资金能兑换到更多日元，赚取更丰厚的汇兑收益。

二是众多海外投资机构没有动用大量本金投资日本股票，而是借入低息日元放大资金杠杆投资日本股票，此举导致日元供应明显增加，给日元汇率构成额外的大幅下跌压力。

上述参与投资日本股市的华尔街对冲基金经理向记者透露，鉴于日元拆借利率较美元低了逾6个百分点，他们大部分投资日股ETF的资金都来自日元借入行为。

“事实上，采取类似投资方式的海外投资机构为数不少。”他指出。究其原因，一是不少海外投资机构需预留更多本金应对美债违约所带来的金融市场动荡，二是投资日本股票原先不在众多华尔街对冲基金的2023年资产配置规划里，但由于近期股神巴菲特加仓日本股票带来的示范效应，以及全球资本涌入日本股市所形成的赚钱效应，令他们临时决定借入日元开展短期买涨获利操作。

日本央行没有干预汇市“探因”

面对此次日元汇率再度跌破140，日本央行显得相当从容。

三菱UFJ摩根士丹利证券策略分析师 Daisaku Ueno表示，相比去年9-10月日元兑美元汇率跌破140后，日本央行多次干预汇市力挺日元，此次市场甚至没有听到日本央行发出口头干预警告。

在他看来，目前日本经济状况与去年10月截然不同，或是日本央行选择“按兵不动”的重要原因，具体而言，一是日本贸易逆差从去年10月的2.4万亿日元峰值，明显收窄至当前的1万亿日元，加之越来越多海外游客前往日本旅游，加速了日本经济复苏进程；二是近期日元贬值令日元股票变得更加“便宜”，吸引更多海外资本更踊跃地投资日本股票，有效对冲了日元贬值所带来的日本资金流出压力。

“此外，多数海外投资机构均认为日本央行将在下半年调整YCC货币政策——将10年期日本国债收益率控制目标上调25个基点，至0.75%，此举将吸引更多日元利差交易资本回流日本，大幅推高日元汇率。”前述外汇经纪商向记者分析说。

瑞银预计，受日本央行调整YCC货币政策等因素影响，日元兑美元汇率到年底有望涨至122，较当前水准存在15%的上涨空间。

法国兴业银行也认为，未来数周日元兑美元汇率将回升约7%。

“这也是众多海外资本（投资日本股市）最愿看到的局面。”前述参与投资日本股市的华尔街对冲基金经理向记者透露，一旦日元汇率大幅回升，众多对冲基金就会逢高抛售日本股票，再将日元兑换成更多美元欧元离场，此举将令对冲基金收获日本股市与汇市的双重高回报。